L'investisseur astucieux

Cinq décisions actives que l'on ne peut pas éviter.
par John Rekenthaler | 30-06-17

Quand on parle de formation de portefeuille, plutôt que de sélection de titres, tout le monde est actif. Il n'y a pas de saints parmi nous. Chaque portefeuille reflète une situation et un point de vue. Il n'y a pas de lieu d'atterrissage partagé par tous ceux qui sont purement passifs.

A propos de l'auteur
John Rekenthaler est vice-président de la recherche auprès de Morningstar. Il s'est joint à Morningstar en 1988 et a occupé plusieurs fonctions, notamment la supervision des méthodes de recherche de Morningstar, des initiatives de leadership intellectuel telles que le rapport Global Fund Investor Experience qui évalue les expériences des investisseurs en fonds mutuels à travers le monde, et il a été impliqué dans le développement de diverses initiatives. Il détient un MBA avec distinction de la Booth School of Business de l'Université de Chicago.

En fait oui, il existe un tel portefeuille, mais il est irréalisable. C'est l'ensemble des actifs qui constituent le patrimoine mondial. Tous les marchés boursiers, tous les titres à revenu fixe, toutes les sociétés privées, tout l'immobilier, toutes les marchandises, tous les objets de collection… tout ce qui a de la valeur. Quelqu'un qui possèderait dans les proportions qui conviennent une tranche de cet agrégat, que j'appellerai l'Indice des richesses mondiales (IRM), serait de fait passif.

Personne n'est dans ce cas, bien sûr, et personne ne le sera probablement de sitôt, voire jamais.

Par conséquent, la première décision active est d'essayer ou non de compenser le manque à gagner de l'IRM en obtenant des participations à des richesses que l'indice ne couvre pas. C'est en grande partie ce que font les fonds de dotation des universités. Ils détiennent des fonds de placement privé et des fonds de capital-risque pour accéder à des sociétés qui ne sont pas cotées en bourse, des positions directes dans l'immobilier, des fonds spéculatifs qui peuvent détenir des actifs illiquides, et des marchandises. Ils investissent dans ces placements de façon non scientifique et active, mais paradoxalement cette activité les rapproche de l'IRM.

Les investisseurs particuliers ne prennent généralement pas la peine de se mettre en quête de catégories d'actifs cachées si ce n'est d'être propriétaires de leur logement, ce qui leur donne une tranche de l'immobilier mondial extrêmement idiosyncratique et souvent peu représentative du marché de l'immobilier mondial. D'après moi, ce n'est pas que la plupart des investisseurs soient opposés à posséder un patrimoine sous d'autres formes que les actions, les obligations et l'argent liquide, mais plutôt qu'ils sont réticents parce que les façons utiles et rentables d'acquérir une participation à ces autres actifs ne sont généralement offertes qu'aux institutions.

Le fisc arrive

La décision active suivante concerne les impôts. Il est assez clair que l'IRM, élément unique, doit être offert en diverses colorations fiscales pour convenir au lieu de résidence et au statut fiscal de chaque investisseur. Peut-être que cela ne constitue pas une façon « active » d'investir; ce que l'on fait, c'est simplement réorganiser un seul indice en plusieurs. Toutefois, l'étape suivante est certainement active : il s'agit de décider pour les comptes imposables s'il faut suivre les pondérations selon la capitalisation boursières de l'indice ou en dévier pour des raisons fiscales. Les investisseurs se trouvant dans une fourchette fiscale élevée devraient-ils posséder moins d'obligations de pacotille et plus d'actions de croissance à faible dividende? C'est une question à laquelle on ne peut pas répondre facilement… en bref, la réponse est « peut-être », et l'analyse en est active.

Risque, lieu et devises

La troisième décision active est le risque. Une fois de plus, il est possible de reconfigurer le Portefeuille des Richesses mondiales en de nombreux portefeuilles, ce qui établirait un éventail allant du plus sûr (probablement les liquidités et les obligations ajustées à l'inflation) au plus risqué. Là encore, on pourrait appeler cela une manipulation de l'indice, et pas une décision active de l'investisseur. Mais d'une manière ou d'une autre, l'investisseur devra se décider pour un de ces portefeuilles risqués, et ce processus est une forme de gestion active. L'évaluation du risque est alimentée par les chiffres, mais n'est pas déterminée seulement par des algorithmes. (Ou si c'est le cas, la création de ces algorithmes a été un événement actif.)

Ensuite vient la question de savoir s'il faut investir plus lourdement dans son pays de résidence. L'Indice des richesses mondiales n'est absolument pas intéressé par le lieu où nous vivons, mais peut-être qu'il a tort. J'ai peu de sympathie pour l'affirmation selon laquelle les investisseurs les plus heureux sont ceux qui investissent dans ce qu'ils connaissent, et qu'ils devraient donc rester près de chez eux. Cela, pour ceux qui choisissent les actions, pourrait s'imposer psychologiquement -- à défaut de s'imposer du point de vue des placements, ce qui n'est manifestement pas le cas. Un fonds indiciel largement diversifié n'en retirerait pas grand-chose. Toutefois, il y a du bon dans l'argument consistant à dire que les investisseurs devraient contrebalancer leurs engagements futurs par des actifs provenant du même pays.

Ce sujet ne peut pas non plus être réglé scientifiquement. Nombreux sont ceux qui ont essayé en écrivant des articles qui prétendent avoir trouvé la chaise idéale pour Boucles d'Or : pas trop de préférence nationale, mais pas trop peu au point où l'actif ne corresponde pas aux engagements. Aucun de ces efforts n'est convaincant, partiellement parce que différents investisseurs ont différents engagements, et partiellement parce que mesurer les dégâts occasionnés par un inconvénient théorique (la perte de diversification provenant de la préférence nationale) par rapport à un autre (un actif et un passif qui ne correspondent pas) demande de faire preuve de jugement.

Enfin, il y a le concept apparenté de participation aux devises. De manière très générale, la moitié des actions et des obligations négociées dans le monde sont en dollars américains, et les prix des marchandises sont eux aussi libellés dans cette devise. La part du dollar canadien est d'environ 3 %, ce qui appelle la question suivante : Dans le meilleur des mondes, combien de devises étrangères les investisseurs devraient-ils posséder, et la proportion de l'Indice des richesses mondiales se rapprocherait-elle de ce chiffre?

Je le reconnais, c'est une discussion largement hypothétique. Il n'y a pas d'Indice des richesses mondiales auquel on puisse comparer ses choix pour déterminer quelles mises actives ont été effectuées et pourquoi. Là où cet article veut en venir, je l'espère, est plus tangible : c'est que les portefeuilles soi-disant « passifs », que ce soient des fonds de répartition d'actifs, des portefeuilles gérés de FNB ou simplement un ensemble de fonds indiciels rassemblés par un investisseur, ont incorporé plusieurs décisions actives. Si les fonds sous-jacents sont des indices fondés sur la capitalisation boursière, on peut légitimement qualifier ses composantes de passive, alors que le résultat, lui, ne peut pas l'être.

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