Rencontre

Les gestionnaires de Dynamique sont prudents face à l’évolution incertaine de l’économie américaine.
par Sonita Horvitch | 15-02-17

Michael McHugh, vice-président et chef des titres à revenu fixe à Gestion d’actifs 1832, croit que le marché obligataire mondial a probablement vu les taux d’intérêt les plus bas après une longue période de baisse, mais une grande incertitude plane encore sur ce qu’ils vont devenir.

A propos de l'auteur
Sonita Horvitch est une journaliste chevronnée du domaine de la finance, dont la spécialité consiste à tracer le portrait des gestionnaires de fonds et de leurs stratégies. Avant de se joindre à Morningstar, elle a travaillé pour le National Post et son prédécesseur, le Financial Post, où elle était connue pour sa populaire chronique Buy & Sell, dont elle a eu la responsabilité de sa création en 1994 jusqu'en décembre 2008. Elle détient une maîtrise en économie des affaires de l'Université du Witwatersrand à Johannesburg, Afrique du Sud.

Depuis la fin de septembre 2016, les taux obligataires mondiaux ont augmenté, dit M. McHugh, et ce parce qu’on s’attend de plus en plus à une hausse de l’inflation dans le monde développé et à une croissance économique plus forte aux États-Unis après l’élection de Donald Trump à la présidence des États-Unis.

Le rendement des obligations canadiennes, dit-il, a largement suivi à la hausse celui des obligations américaines, mais à un degré moindre. « L’économie canadienne a été plus faible que son homologue américaine, dit M. McHugh. Bien que les évaluations des deux côtés de la frontière se soient améliorées, elles demeurent historiquement élevées. »

D’autres augmentations des rendements des placements à revenu fixe dépendent de la poursuite de la croissance économique aux États-Unis et de la renaissance actuelle de l’économie européenne, dit M. McHugh, et « il y a de nombreux points d’interrogation ».

Domenic Bellissimo, vice-président et gestionnaire de portefeuille en charge du crédit aux sociétés pour l’équipe du revenu fixe, dit que les marchés financiers ont déjà pas mal intégré les attentes de résultats positifs issus de l’engagement pris par M. Trump de stimuler la croissance économique américaine.

Comme l’indique M. Bellissimo, il règne « une incertitude considérable quant à l’application du programme économique de M. Trump ». Il s’agit entre autres de l’impact négatif probable de l’approche protectionniste de M. Trump vis-à-vis du commerce international et des conséquences néfastes des barrières commerciales sur la croissance économique mondiale. « Le potentiel d’un éventail plus vaste de résultats possibles issus des politiques de M. Trump est plus grand que ce que les marchés financiers sont en train d’intégrer. »

Sur les marchés financiers, on s’attend à ce que la Réserve fédérale américaine continue à faire grimper son taux directeur, dit M. McHugh. Cela se fonde sur la prévision que l’économie américaine continuera son décollage en 2017 et sera assistée en cela par les politiques favorables à la croissance américaine adoptées par le nouveau président.

La divergence entre les politiques monétaires de la Réserve fédérale américaine et celles de la Banque du Canada devrait persister, dit M. McHugh. On s’attend à ce que la Fed accroisse son taux directeur deux ou trois fois en 2017, alors que la Banque du Canada devrait « demeurer immobile », dit-il.

Michael McHugh
Michael McHugh

L’afflux de fonds étrangers dans les marchés américain et canadien devrait se poursuivre en 2017, dit M. McHugh, à condition que la banque du Japon et la Banque centrale européenne continuent à adopter des politiques de stimulation de leurs économies respectives. Au dernier compte, les obligations du Trésor américain sur 10 ans avaient un rendement de 2,42 % alors que leur équivalent canadien rapportait 1,7 %. En revanche, le rendement des obligations allemandes sur 10 ans était de 0,37 %, et les japonaises de seulement 0,09 %. « Il y a une reprise considérable des rendements aux États-Unis et au Canada. »

Pour ce qui est des résultats médiocres du marché obligataire canadien pendant les 12 mois qui se sont terminés à a fin janvier, M. McHugh explique que la hausse des taux d’intérêt a dans une très grande mesure ôté la composante de gains en capital du placement, et le rendement des obligations canadiennes de qualité supérieure reflète principalement la modicité des coupons.

L’indice FTSE TMX Canada Universe Bond Index, point de repère des titres canadiens de qualité supérieure, ont produit un rendement total de 1,14 % pour les 12 mois qui se sont terminés à la fin de janvier. Le secteur des obligations de sociétés, qui avait une pondération de 27,6 % dans l’indice à la fin de janvier, a surclassé l’indice avec un rendement total de 4,13 % pour les 12 mois. Le secteur des titres de créances fédérales (36,9 % de l’indice) et provinciales (33,6 %) se sont tous deux sous-classés par rapport à l’indice.

Pendant les 12 mois qui se sont terminés à la fin de janvier 2017, M. Bellissimo note qu’au sein du secteur des sociétés de l’indice FTSE TMX Canada Universe Bond, les sociétés à cote de crédit plus basse ont surclassé leurs homologues dont la cote était plus élevée. Au début de 2016, les créances de sociétés dotées d’une cote de crédit dans l’univers des obligations de qualité supérieure ont subi une grosse pression à la baisse en raison d’inquiétudes sur la santé de l’économie mondiale et sur l’éventuel ralentissement de l’économie chinoise. « À mesure que l’année s’écoulait, ces préoccupations se sont atténuées, et ce segment du marché des obligations de qualité supérieure a fortement rebondi. » L’expérience qu’a connue le marché des obligations à rendement élevé a été comparable, dit-il.

Domenic Bellissimo
Domenic Bellissimo

À présent, dit M. Bellissimo, le marché du crédit des sociétés représente un défi. Les évaluations actuelles des obligations de sociétés sont élevées, dit-il. Leurs rendements par rapport à ceux du gouvernement du Canada ou les écarts de crédit ont baissé au point où ils sont désormais proches du creux de la deuxième partie de 2014. « Au cours de l’année 2016 les investisseurs ont eu plus de facilité à accepter des risques supérieurs. »

Par rapport à ces évaluations, le marché du crédit des sociétés continue à se détériorer, dit-il. « Le cycle actuel du crédit commence à se faire vieux. » Bien que les bénéfices aient augmenté pendant la deuxième moitié de 2016 et que ce mouvement se soit poursuivi en 2017, les marges de profit ont atteint une apogée, note-t-il. De plus, l’endettement figurant sur les bilans « continue à grimper ».

Malgré ces difficultés, M. Bellissimo croit que les investisseurs devraient maintenir une surpondération dans les obligations de sociétés pour « capturer le revenu additionnel ». Pour ce qui est des cotes de crédit, les investisseurs devraient se concentrer sur les émetteurs de qualité supérieure, ajoute-t-il.

À Gestion d’actifs 1832, M. McHugh et son équipe gèrent un vaste ensemble de mandats à revenu fixe, notamment le Fonds d’obligations canadiennes Dynamique et le Fonds d’obligations Avantage Dynamique, le premier étant un portefeuille de titres canadiens de qualité supérieure. Le second est aussi un fonds d’obligations de base canadien, mais il a plus de latitude.

Au dernier compte, les pondérations principales du Fonds d’obligations canadiennes Dynamique étaient celles des obligations de sociétés (35,5 %), des obligations provinciales (37,8 %) et des obligations du gouvernement fédéral (21 %).

La pondération des obligations fédérales a été augmentée, dit M. McHugh, à la fois en vendant les billets à taux variable du fonds et en déployant des liquidités dans le fonds. « Nous avons placé cet argent dans les obligations du gouvernement fédéral a l’extrémité la plus courte de la courbe des rendements dans l’espoir que cette partie du rendement demeurera stable. » Les rendements à plus court terme sont « influencés par des changements du taux directeur de la Banque du Canada, et ce taux a toutes les chances de demeurer inchangé pendant quelque temps. »

Cet investissement plus important dans les obligations à court terme du gouvernement du Canada plus la décision prise par l’équipe de clore leurs positions courtes dans des contrats à terme sur obligations des gouvernements du Canada et des États-Unis (conclus plut tôt pour limiter le risque d’un accroissement des rendements obligataires) ont fait augmenter la durée dans le portefeuille. Elle est désormais passée de trois ans à 4,3 ans : « un niveau encore assez faible ». (La durée est une mesure de la sensibilité à un changement des taux d’intérêt, exprimée en nombre d’années.)

La durée du Fonds d’obligations Avantage Dynamique, dit M. McHugh, est de quatre ans. La composition de ce portefeuille est différente de celle du Fonds d’obligations canadiennes Dynamique, note-t-il. Du côté des pondérations sectorielles, le fonds Avantage a 55 % d’obligations de sociétés, 24 % d’obligations provinciales et 2 % d’obligations du gouvernement fédéral.

De plus, le fonds a 15 % d’obligations à rendement réel, qui sont des obligations émises avec un taux de coupon fixe où le capital est indexé à l’indice des prix à la consommation et où chaque paiement de coupon est basé sur le taux original du coupon et le montant du capital indexé. Le fonds d’obligations Avantage ne détient que 3,7 % de titres à rendement élevé. « C’est bien plus bas que notre mandat le permet, symptomatique de là où nous pensons nous trouver dans le cycle actuel du crédit », dit M. McHugh.

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